Carteira Capital

A Grande Queda! O impacto da possível saída de Paulo Guedes Pt.1

Samuel Torres, CFA25/08/2020

Sabe qual é o maior medo dos investidores brasileiro atualmente?

Não, não é mais uma nova aceleração do contágio pela Covid-19 e seus impactos na economia.

Também não é a eleição presidencial americana, nem as tensões entre EUA e China.

Não que essas também não sejam preocupações no momento.

Mas se você esteve acompanhando o mercado, já deve saber que outra notícia roubou os holofotes nas últimas semanas. Falamos bastante sobre isso na Capital Now, nossa newsletter diária que te explica tudo de importante para seus investimentos.

Mas se você ainda não acompanha, eu já te adianto: o assunto é bem polêmico!

De um jeito ou de outro, eu vou te contar: o grande receio do mercado no momento é uma possível saída de Paulo Guedes do Ministério da Economia.

 

Se você está por fora, ainda é tempo de se preparar. É só continuar me acompanhando.

Se você está por dentro, já deve saber da gravidade da situação.

Veja bem, antes que você fique bravo comigo, eu NÃO ESTOU afirmando que Paulo Guedes sairá do governo. A verdade é que ninguém sabe se ele sairá ou não. Nem aquele cientista político que aparece no jornal falando coisas difíceis, nem o coach financeiro que aparece para você no Youtube.

O que eu ESTOU dizendo é que o risco provavelmente nunca esteve tão alto, e é meu dever alertá-lo sobre como seus investimentos precisam estar preparados, caso isso realmente ocorra.

Lembre-se: o governo atual já trocou 13 vezes de ministros, sendo 11 demissões. Comparando com os governos desde FHC, Bolsonaro só não realizou mais trocas do que Dilma!

Até Sérgio Moro, que muitos acreditavam que não deixaria o governo, saiu. Veja, por exemplo, essa notícia de menos de um mês antes de ele anuciar sua saída:

“Apesar das divergências, cada vez mais explícitas, a avaliação de pessoas próximas é que ele não deve pedir para sair do governo.
Auxiliares afirmam que esse não é o estilo do ministro, que ele jamais deixaria o cargo em um momento de crise, especialmente porque não quer ser visto ‘como um soldado que abandona a guerra’.”, publicou o Valor Econômico, sobre a possível saída de Sérgio Moro do Ministério da Justiça e da Segurnça Pública, menos de um mês antes de Moro pedir demissão.

E veja só o que aconteceu quando o pedido de demissão se confirmou:

“O anúncio faz o Ibovespa cair mais de 6%, chegando a 74.681 pontos às 11h23, e o dólar atingir o patamar de R$ 5,60, em novo recorde.”, publicou o Estadão.

 

Então, caso você queira se preparar para o pior, recomendo que continue me acompanhando, pois vou te explicar como se proteger, ou até ganhar, caso esse cenário se concretize.

Mas se você ainda não sacou o que está acontecendo, pode estar questionando: por que isso é relevante? Vocês não gostam do governo? O Brasil já trocou de ministro da Economia dezenas de vezes e nada disso aconteceu, por que devo me preocupar agora?

Eu vou te responder essas questões uma por uma.

Por que a saída de Paulo Guedes do governo importa tanto?

O ministro da Economia, Paulo Guedes, é um dos poucos representantes do governo que ainda defendem a agenda liberal com a qual o governo se elegeu.

 

 

Essa agenda prevê uma menor intervenção do Estado na economia, maior participação da iniciativa privada e, em resumo, a promoção de um ambiente de negócios que permita o crescimento e desenvolvimento da economia brasileira e todos os efeitos positivos que isso traz para o país.

Acontece que um dos principais pilares dessa agenda econômica é a austeridade fiscal do governo.

Austeridade fiscal é o equilíbrio entre a arrecadação e os gastos do governo.

Os governos têm basicamente uma fonte de recursos: os impostos.

Com o dinheiro advindo da tributação de bens, serviços e da renda, o governo investe na saúde, educação, segurança, infraestrutura etc. E, claro, gasta com a própria máquina pública.

Quando o governo gasta mais do que arrecada, ele precisa pegar dinheiro emprestado através da dívida pública. Quando você aplica através do Tesouro Direto, por exemplo, está emprestando seu dinheiro para o governo brasileiro.

Ok, “mas qual a importância disso?”

Bem, se o governo se endividar demais, ele pode ultrapassar um determinado patamar a partir do qual não existe mais volta.

Se isso acontecer, a expectativa de arrecadação simplesmente torna-se insuficiente frente aos gastos futuros, incluindo o custo da dívida. E a consequência disso é uma bola de neve: dívida nova é emitida para pagar dívida antiga. E o bolo só vai aumentando.

É como quem entra no cheque-especial. Se não der um jeito de pagar logo a dívida, pode ser um caminho sem volta.

E por isso é muito importante que haja mecanismos para controlar as contas do governo e impedir que o endividamento saia do controle.

Aqui no Brasil, na teoria, não teria como esse cenário ocorrer por causa de dispositivos como a Regra de Ouro e o Teto dos Gastos.

A Regra de Ouro é um dispositivo da constituição brasileira que impede que o governo emita mais dívida para arcar com despesas correntes, como os salários dos servidores e demais gastos da administração pública.

Isso significa que, na teoria, o governo só pode aumentar o endividamento para pagar dívidas antigas ou para fazer investimentos que promovam o crescimento econômico.

Se a Regra de Ouro for descumprida, o presidente poderia ser acusado de crime de responsabilidade, o que poderia levar até a um processo de impeachment.

Na prática, porém, o governo pode solicitar ao Congresso a aprovação de créditos suplementares, o que exige que muito mais gente “assine o cheque”. Mas em 2019 mesmo, foi solicitado e aprovado crédito suplementar no valor de R$ 248 bilhões.

Além disso, podem ser realizadas manobras contábeis para reclassificar a natureza dos gastos, para não entrarem na conta da Regra de Ouro. Já ouviu falar do termo “pedaladas fiscais”? Pois é.

Já o Teto dos Gastos é uma emenda constitucional criada em 2016, no governo de Michel Temer, que impede o crescimento dos gastos públicos acima da inflação. Ou seja, o que o governo pode gastar em um ano é no máximo o montante do ano anterior corrigido pela inflação…

Contudo, nem mesmo a Regra de Ouro e o Teto dos Gastos são sempre suficientes.

Em função da pandemia, foi aprovada pelo Congresso a PEC do “orçamento de guerra”, que separa do orçamento da União os gastos relacionados à Covid-19, permitindo que a Regra de Ouro e o Teto dos Gastos não sejam cumpridos durante o estado de calamidade pública, reconhecido até 31 de dezembro de 2020.

E a consequência disso é que as contas do governo, que já não iam bem há anos, foram de vez para o buraco em 2020.

Praticamente todos os países tiveram que elevar os gastos e o endividamento público durante essa pandemia, porém, como pode se observar no gráfico abaixo, o Brasil já vinha numa trajetória de alta do endividamento em relação ao PIB muito superior à de outros países emergentes (linha azul) e de países de baixa renda (linha amarela), se aproximando da média dos países desenvolvidos (linha vermelha).

A projeção do Fundo Monetário Internacional (FMI) é que a dívida bruta brasileira atinja 98% do PIB em 2020 e 2021.

Essa flexibilização está aprovada apenas até o final de 2020, mas o que vem acontecendo nas últimas semanas é o surgimento do desejo de membros do governo de prorrogar o estado de calamidade pública até 2021 e de flexibilizar o teto de gastos.

É aí que Paulo Guedes entra na história de novo.

O ministro da Economia é um dos maiores defensores da manutenção e do cumprimento do Teto dos Gastos, mas a possibilidade de até o governo ir contra a agenda de Guedes é o que vem gerando essa especulação quanto a sua possível saída.

Afinal, todo mundo tem seu limite.

Uma coisa é precisar convencer o Congresso da importância de aprovar reformas e a agenda liberal. Esse é um trabalho esperado do Ministro da Economia.

Já ter que buscar aprovação até mesmo dentro do governo e, quiçá, do presidente que te colocou lá, é outra história.

E é por isso que a saída ou não de Paulo Guedes importa tanto. Não se trata de uma simples troca de ministro da Economia como tantas outras que nós já vimos, trata-se da possibilidade de trocar a agenda econômica junto com o ministro e do efeito que isso causaria nas contas públicas neste momento especialmente delicado.

 

O que ainda pode ser feito para evitar o descontrole total?

Desde o início do governo Bolsonaro, Paulo Guedes vem tentando aprovar medidas para conter o crescimento desenfreado dos gastos públicos, de maneira a cumprir com a Regra de Ouro e o Teto dos Gastos e colocar a dívida pública em uma trajetória sustentável.

As saídas que ele tem para conter o aumento do déficit e do endividamento público são basicamente duas:

     1. Paralisar ou reduzir os gastos

A primeira saída seria paralisar ou reduzir os gastos do governo. Mas se já é difícil cortar gastos naturalmente, imagine quando existem despesas que são consideradas obrigatórias?

É o que acontece com o governo brasileiro.

Pouco mais de 90% do orçamento federal é representado por despesas que não podem ser reduzidas sem algum tipo de reforma aprovada pelo Congresso, como aposentadorias, pensões, benefícios assistenciais e salários de servidores.

Assim, o governo tem uma margem de menos de 10% do orçamento, os chamados gastos discricionários, para tentar cortar gastos. E, para piorar, muitos desses gastos, se reduzidos, impactam os serviços públicos utilizados pela população, uma vez que incluem, entre outros, os investimentos públicos.

Por isso, o governo, encabeçado por Paulo Guedes, vem tentando aprovar reformas que permitam a redução das despesas obrigatórias.

A primeira delas foi a reforma da Previdência, aprovada no final de 2019 com o potencial de economia de R$ 800 bilhões em 10 anos.

A segunda, que mal começou a ser discutida, é a reforma administrativa, que tem como objetivo a redução do custo com o funcionalismo público.

De acordo as últimas discussões, ela incluiria o fim da estabilidade, diminuição dos salários e extensão do tempo para avanço na carreira, com o fim da progressão automática por tempo de serviço e só valeriam para novos servidores contratados.

Essa reforma é especialmente importanto porque, segundo um estudo do Instituto Millenium, o governo gasta 13,7% do PIB com os salários e benefícios dos servidores públicos. Em 2019, foram R$ 928 bilhões, o dobro do gasto com educação e mais do que o triplo com saúde.

Mas se mesmo antes do início dessa pandemia, a reforma administrativa já avançava em ritmo moroso, não tendo nem sido enviada ao Congresso, o assunto parece ter sido engavetado pelo presidente Bolsonaro desde então.

Tanto é que, agora em agosto, o secretário especial Paulo Uebel, que encabeçava essa iniciativa junto a Guedes, pediu demissão em função da falta de perspectiva do avanço da reforma administrativa. Justificativa dada pelo próprio ministro.

Junto a ele, também decidiu sair Salim Mattar, o secretário especial de Desestatização e Privatização, em decorrência do praticamente abandono do programa de desestatização, que, aliás, seria outro meio importante de redução de gastos.

Com a saída deles, Paulo Guedes ficou mais solitário na defesa das reformas que miram a redução dos gastos públicos e o crescimento econômico.

Ou seja, sem ele, talvez não tenha mais ninguém com poder suficiente para defender a agenda liberal dentro do governo.

Então continue aí, que eu ainda vou explicar o que você pode fazer.

     2. Elevar a arrecadação

Se não dá para se endividar mais e está difícil reduzir os gastos, outra alternativa seria arrecadar mais impostos. E existem duas maneiras de fazer isso:

     a) aumentar o crescimento do PIB

     b) aumentar a carga tributária.

A alternativa (a) é mais difícil de ser concretizada, já a (b) é mais difícil de surtir o efeito desejado, além de ser extremamente mais impopular.

De maneira geral, como os impostos incidem sobre produtos, serviços e renda, quanto mais cresce a economia, maior o valor arrecadado.

Mas promover o crescimento do PIB não é uma tarefa simples. Para cada economista que você perguntar, provavelmente obterá uma resposta diferente de como fazer isso.

Se fosse fácil, esse gráfico aí embaixo estaria mais bonito:

O problema é que até hoje ainda não recuperamos o patamar do PIB de 2014, após a forte crise econômica pela qual passou o país no segundo mandato de Dilma Rousseff.

E se já estava difícil com esse baixo crescimento dos últimos três anos, com a crise provocada pela pandemia, demos vários passos para trás.

Mas como já disse lá em cima, promover o crescimento econômico é um dos objetivos de Paulo Guedes.

Todas as reformas que já falei, de uma maneira ou de outra, passam por estimular o crescimento, na medida em que aumentam a confiança dos investidores na estabilidade da economia brasileira. Mas olhando o contexto mais próximo, o foco atual de Guedes está na aprovação da reforma tributária.

Mais do que subir ou aumentar a tributação, o objetivo da reforma tributária é a simplificação e a eficiência de como cada setor e atividade seria tributado. A desburocratização é uma das vias de estímulo ao crescimento.

E aí já entramos no segundo ponto: o aumento da tributação.

É um erro muito comum achar que para aumentar a arrecadação, basta aumentar as alíquotas de impostos ou criar mais impostos, elevando a carga tributária. Mas não é bem assim que a coisa funciona.

Acredita-se que a partir de uma certa carga tributária, a arrecadação do governo começa a cair.

Essa teoria foi proposta pelo economista Arthur Laffer, que elaborou este gráfico abaixo:

Fonte: Investopedia

A ideia é que existe uma carga tributária ótima, a partir da qual a arrecadação começa a cair, pois passa a desestimular excessivamente as atividades tributadas, como o empreendedorismo, o investimento e até o trabalho.

Apesar de ser muito difícil estimar qual seria o ponto ótimo, é bem provável que o Brasil já esteja próximo desse ponto.

Ou talvez até já tenha passado por ele.

Relativamente a outros países, nossa carga tributária se assemelha muito mais a países desenvolvidos, apesar da infraestrutura e serviços públicos de país emergente.

Fonte: The Heritage Foundation

Assim, aumentar os impostos não parece uma alternativa viável para elevar a arrecadação do governo e frear o aumento do déficit público…

Mas existe uma terceira alternativa, que na verdade passaria por abandonar completamente a austeridade fiscal e que poderia levar a um cenário desastroso em uma eventual queda de Paulo Guedes: a emissão de moeda.

Desde que as moedas deixaram de ter um lastro (que costumava ser o ouro e/ou a prata), os governos passaram a ter o poder de imprimir tanto dinheiro quanto desejassem.

Se não houver nenhuma amarra (como, por exemplo, a Regra de Ouro e o Teto dos Gastos), não haveria sentido nem mesmo em haver dívida pública, pois não haveria necessidade de captar dinheiro com o mercado. Sempre que o governo gastasse mais do que arrecada, bastaria “imprimir” moeda e pronto.

Seria bom se as coisas fossem simples assim, né?

O que acontece é que se ocorre um aumento significativo de moeda em circulação – que é o que acontece quando o governo “imprime” dinheiro para financiar o aumento de gastos – sem uma elevação equiparável da produção de bens e serviços (ou seja, PIB), o resultado é que o nosso dinheiro passa a valer menos.

A perda do poder de compra do dinheiro é justamente o que chamamos de inflação. Significa que são necessários mais reais para comprar a mesma quantidade de produtos ou serviços.

A melhor explicação que conheço para essa situação foi a que li no livro O que o governo fez com o nosso dinheiro?, escrito pelo economista Murray Rothbard.

Nesse livro, ele dá um exemplo interessante (na verdade inicialmente proposto pelo filósofo e historiador David Hume) que ajuda bastante a ilustrar a questão:

Suponha que, da noite para o dia, uma fada entrasse em nossas carteiras, cofres e bancos e duplicasse todo o dinheiro existente.

O que aconteceria? Todo mundo ficaria duas vezes mais rico?

A resposta é não! Pois, segundo as palavras do próprio autor:

“O que nos torna ricos é uma abundância de bens, e o que limita tal abundância é a escassez de recursos para produzi-los: a saber, terra, trabalho e capital. Multiplicar a quantidade de dinheiro não faz com que tais recursos deixem de ser escassos e se materializem milagrosamente”

A consequência disso seria que, à medida que as pessoas saíssem correndo para gastar essa nova riqueza, os preços iriam aumentar, ou seja, inflação!

E não é só isso.

Mesmo que em um primeiro momento a emissão de mais dívida pelo governo para financiar seus gastos não aumente a moeda em circulação, uma vez que retira os recursos dos poupadores, isso pode gerar um efeito perverso chamado crowding out.

Primeiro que o governo passa a competir por recursos que poderiam ser investidos em atividades produtivas, ou seja, que deixam de ser aplicados diretamente através do empreendedorismo ou através do mercado de ações ou de crédito privado.

Em segundo lugar, quando o governo começa a gastar e investir em excesso em determinadas atividades, o setor privado não consegue competir, já que, com recursos “infinitos”, o governo consegue atuar sem visar o lucro, o que causa uma falha de mercado. Afinal, como competir com uma empresa que consegue cobrar preços abaixo do custo ou operar com margens baixíssimas ad eternum?

A consequência do efeito crowding out é baixa produtividade e fraco crescimento econômico.

Por isso que precisamos entender uma coisa: não basta haver dinheiro, é preciso que ele seja bem empregado; o que não costuma acontecer quando é o governo quem está gastando.

Aliás, as restrições para gastos do governo não existem apenas para evitar a inflação e o crownding out.

Outro motivo é a utilização da máquina pública para fins políticos.

Veja o que aconteceu com a aprovação de Jair Bolsonaro desde abril, segundo pesquisa da XP-Ipespe.

Conforme a pesquisa, “toda a melhora na avaliação do governo vem dos estratos da população com renda familiar mensal de até 5 salários mínimos, população que concentra os que requisitaram o auxílio emergencial”.

Será coincidência integrantes do governo terem ficado menos interessados em manter o rigor fiscal e mais entusiasmados em poderem continuar gastando justamente nesse momento?

Ainda sobre isso, gosto bastante de um trecho do livro Porque é difícil fazer reformas econômicas no Brasil?, de Marcos Mendes, que resume boa parte do que escrevi até aqui:

“Essa trajetória [da dívida pública] cria grande incerteza para a sociedade. O que o Governo Federal fará quando não tiver mais condições de pagar seus compromissos? Vai emitir dinheiro e deixar a inflação acelerar? Vai criar algum tipo de confisco, cancelando parte do passivo? Não há investimento de longo prazo em países nos quais existe elevado nível de incerteza. Sem investimentos a economia cresce menos.”

A conclusão então não poderia ser outra: abandonar a austeridade fiscal pode ter sérias consequências para o país e para seus investimentos.

Abandonar a austeridade fiscal pode levar à improdutividade, ao baixo crescimento e à alta da inflação.

E Paulo Guedes é um dos seus últimos defensores.

Se ele sair, tudo o que foi feito até agora pode ir por água abaixo.

Por isso é muito importante estar preparado para caso isso ocorra, e eu vou te explicar que opções existem para se proteger.

O que vai acontecer com os investimentos se a saída de Paulo Guedes se confirmar?

Agora que você já tem clareza sobre a importância da responsabilidade fiscal por parte do governo e da situação em que o Brasil se encontra, vamos falar do que interessa: como isso impacta os seus investimentos.

Os ativos mais diretamente e rapidamente impactados serão os de renda fixa.

Isso acontece por dois motivos: a saída de Paulo Guedes causaria um aumento da expectativa de inflação e do prêmio de risco.

O motivo da expectativa de maior inflação no futuro eu já falei: se o governo começar (na verdade se o mercado acreditar já é suficiente) a gastar em excesso – pior ainda se fizer isso através da impressão de dinheiro –, a expectativa é que ocorra um aumento da demanda que não é acompanhada pela oferta de produtos e serviços (uma vez que o dinheiro não é bem empregado), o que é a causa primária da inflação.

Isso posto, a principal ferramenta para controlar a inflação é a política monetária, que é colocada em prática pelo Banco Central através da manutenção da taxa Selic em um patamar que estimule ou desestimule a atividade econômica e, por consequência, a inflação.

Quando o Banco Central acha que a inflação superará a meta (se nada for feito), a instituição aumenta a taxa de juros. Isso, por sua vez, desestimula o consumo (crédito fica mais caro) e tira dinheiro de circulação (fica mais interessante poupar para obter essa maior rentabilidade), diminuindo a demanda e os aumentos de preços.

Assim, maior expectativa de inflação = maior expectativa de juros.

Além disso, com o aumento das incertezas, os investidores também passam a demandar um prêmio maior para correr o maior risco de emprestar dinheiro para o governo e também a incerteza de qual será a inflação no futuro. O aumento de gastos faz com que os investidores passem a projetar maior inflação à frente, mas qual será de fato essa taxa de inflação?

E esse prêmio de risco também se reflete em maiores taxas de juros.

O mercado hoje já espera taxas de juros maiores no futuro. A coluna marcada na tabela abaixo é uma estimativa da projeção do mercado da taxa Selic em cada data.

Fonte: Bloomberg

E o que acontece quando as taxas de juros sobem? Títulos prefixados e indexados à inflação caem de preço.

Olha só, por exemplo, o que aconteceu com a taxa do Tesouro Prefixado 2026 no auge da crise da Covid-19: chegou a bater 9,00% a.a.

Fonte: Tesouro Direto

Sabe o que significa se a taxa voltasse a 9,00% com a saída de Paulo Guedes? Uma desvalorização de 19,4% do Tesouro Prefixado 2026.

Claro que quem já tem o título poderia mantê-lo até o vencimento para obter a rentabilidade contratada no momento da compra. Mas e se a inflação de fato acelerar?

Quem tem esse título no momento em que eu escrevo esse relatório, terá uma rentabilidade de 4,20% ao ano até o vencimento. Mas se a inflação for maior nesse período, mesmo que o valor resgatado seja nominalmente superior ao investido, você perderá dinheiro em termos reais, uma vez que a inflação terá corroído seu poder de compra.

A inflação não precisa nem ultrapassar a rentabilidade do título. Só de ela acelerar além do previsto já corroerá sua rentabilidade.

Os títulos indexados à inflação são menos arriscados, no sentido de que se mantidos até o vencimento, se não houver um evento de crédito (calote ou atraso de pagamento), garantem uma rentabilidade acima da inflação.

Mas quem não pretende mantê-los até o vencimento está sujeito a oscilações ainda maiores de preço, uma vez que a maioria tem prazos de vencimentos mais longos (maior duration).

Olha só o exemplo do Tesouro IPCA+ 2035. No auge da crise da era Dilma, quando uma das principais preocupações era justamente a sustentabilidade fiscal do governo, a taxa do título chegou a 7,8% ao ano.

Fonte: Tesouro Direto

Novamente, sabe o impacto que teria no preço do Tesouro IPCA+ 2035 se a taxa voltasse a 7,8%? Uma queda de 43,2% do seu preço.

E não seriam os títulos públicos os mais impactados.

Os títulos de crédito privado são precificados baseados nas taxas dos títulos públicos comparáveis (vencimento próximo e mesmo tipo, pós-fixado, prefixado ou indexado à inflação) mais um spread para refletir o risco de crédito e de liquidez (uma vez que são mais difíceis de serem negociados).

Eles, então, sofreriam tanto com a elevação das taxas de juros dos títulos públicos quanto com a elevação dos spreads. Afinal, se perspectiva econômica é pior, o risco de as empresas terem dificuldades financeiras e não conseguirem pagar suas dívidas também é maior.

Mas faltou um título importante a se comentar.

Com a taxa Selic mais alta (possivelmente muito mais alta que agora), o tesouro Selic voltaria a ter alta rentabilidade com baixo risco.

Poderia ser a volta do “paraíso dos rentistas”, expressão utilizada pelo próprio Paulo Guedes.

Mas não só a renda fixa seria impactada negativamente. Fundos imobiliários e ações também.

Com a elevação das taxas de juros, tanto ações quanto fundos imobiliários ficariam menos atrativos em relação à renda fixa, o que causaria uma fuga de investidores, jogando seus preços para baixo.

Olhando pelo lado do valor desses ativos, a queda de preço faz sentido. A taxa de juros dos títulos públicos, somada ao prêmio por correr um risco maior que o da renda fixa, é incorporada à taxa de desconto utilizada para trazer a valor presente os fluxos de caixa futuros gerados por esses ativos.

Com a alta das taxas de juros e dos prêmios de risco demandados pelos investidores, o valor presente desses ativos cairia.

Além disso, o menor crescimento econômico também reduziria as projeções da própria geração de caixa desses investimentos.

Se a economia cresce menos, as empresas geram menos lucros. Se as empresas têm menores expetativas de gerar lucro, elas estarão menos propensas a pagar aluguéis mais altos em seus escritórios, muitas vezes detidos pelos FIIs.

Adicionalmente, a demanda por galpões logísticos, também detidos por FIIs, também cairá. Afinal, se as empresas crescem menos, então elas também contratam menos e pagam menores salários a seus funcionários. Essas pessoas, por sua vez, consomem menos produtos, levando a uma redução da necessidade de estoques, portanto, menos galpões.

E, por último, é claro, se essas pessoas compram menos, os FIIs de shopping também saem prejudicados.

Mas não acaba aí.

O caso dos FIIs tem mais um ponto interessante, que é sua relação com os títulos indexados à inflação.

Como muitos empreendimentos dos fundos imobiliários têm contratos de aluguel de longo prazo com cláusulas de reajuste pela inflação, muitos FIIs, principalmente aqueles com baixa vacância e inquilinos de baixo risco de crédito, são comparados com os Tesouro IPCA+, uma vez que também têm uma rentabilidade previsível e que acompanha a inflação.

Nesse sentido, se o dividend yield esperado dos FIIs começa a ficar muito alto em relação às taxas dos IPCA+, os FIIs ficam mais atrativos e a tendência é que seus preços subam.

Contudo, se o as taxas sobem, que é o que deve acontecer se Paulo Guedes deixar o Ministério da Economia, os FIIs ficam menos atrativos relativamente, e a tendência é que seus preços caiam.

Veja só este gráfico abaixo. Nele mostro o histórico de valorização, considerando uma base 100, do Ifix, do IMA-B e do IMA-B 5+.

O Ifix é o principal índice de fundos imobiliários brasileiros. Já o IMA-B é um índice composto pelos títulos públicos indexados ao IPCA (os Tesouro IPCA+), enquanto o IMA-B 5+ é composto apenas pelos IPCA+ com vencimento igual ou maior que 5 anos.

Fonte: Bloomberg

Veja só como os três tendem a andar juntos.

Se os Tesouro IPCA+ afundarem, como comentei há pouco, os FIIs devem ir junto.

De qualquer forma, é bem difícil estimar até onde poderiam cair ações e FIIs, ainda mais porque muitas vezes os preços se descolam do valor justo em momentos de grande incerteza e aversão ao risco (vide o que aconteceu em 2020 na crise do coronavírus).

Mas para efeitos de comparação, um “pior cenário possível” poderia ser algo parecido com o que aconteceu no segundo mandato da Dilma.

Fonte: Bloomberg

De janeiro de 2013 a janeiro se 2016 o Ibovespa e o Ifix caíram cerca de 40% e 17%, respectivamente.

Para terminar, é bem provável que a saída de Guedes leve a uma forte desvalorização do real (alta do dólar).

E por dois motivos.

O primeiro, e mais de curto prazo, é que o forte aumento da incerteza quanto às perspectivas econômicas brasileiras deve levar a uma saída de capital estrangeiro.

Trata-se de nada além da boa e velha lei da oferta e da demanda. A saída de capital causará uma redução da oferta de dólares, o que elevaria o seu preço.

Já o segundo motivo é de mais longo prazo e trata da paridade de poder de compra, que está ligada diretamente à inflação.

Se por aqui a inflação é mais alta do que nos EUA, isso significa que além dos preços de bens e serviços, os salários também aumentam mais rapidamente, uma vez que tendem a ser reajustados por algum índice de preços.

Agora imagine um cenário de forte aceleração da inflação no Brasil, em que, em um ano, os preços e salários por aqui aumentem 100%.

Nesse cenário, se o câmbio ficasse constante, os produtos americanos estariam custando para os brasileiros a metade em relação ao ano anterior, dado que o salário de todo mundo dobrou. E o que aconteceria é que haveria uma saída de dólares no momento em que as pessoas começassem a importar produtos americanos, que ficariam bem mais baratos. Novamente, é oferta vs. demanda. A queda da oferta de dólares por aqui, levaria a uma apreciação do dólar frente ao real, levando o câmbio a um novo equilíbrio mais alto.

Na prática as coisas não acontecem tão imediatamente assim, pois existem impostos e custos logísticos, mas no longuíssimo prazo, o diferencial de inflação entre os dois países tem influência significativa na taxa de câmbio e quanto mais rápida e forte for a aceleração da inflação, mais rápido tende a ser o ajuste.

Em resumo, uma maior inflação por aqui levaria a uma alta do dólar.

Aí, a essa altura, você pode estar me questionado: “ah, mas o câmbio já está perto da máxima histórica, então todos esses riscos já estão precificados, não?”

Eu acredito que não. O câmbio está perto apenas da máxima nominal. Para comparar com o passado, é preciso ajustar o histórico pela inflação acumulada no período aqui e nos EUA para se calcular o câmbio real.

É isso que faço no gráfico abaixo.

Considerando o diferencial de inflação acumulado no período, o dólar atingiu a máxima histórica em setembro de 2002, a uma taxa equivalente a quase R$ 7,40 a preços atuais.

 

Isso aconteceu na época da primeira eleição de Lula, quando o receio quanto ao futuro do Brasil levou à uma forte desvalorização do real.

Alguma semelhança com a realidade atual?

 

Ou seja, se for olhar para trás para tentar projetar o futuro, ainda parece ter bastante espaço para alta do dólar.

E para você não achar que sou só eu quem está falando, coloco aqui a pesquisa feita pela XP Investimentos no meio de agosto com 72 investidores institucionais.

53% deles já acham que o Teto dos Gastos será se alguma forma alterado ou burlado.

E se o teto for burlado de uma maneira que torne a amarra fiscal ineficiente, olha só o que eles acham que irá acontecer com o dólar, Ibovespa e a taxa de juro média no prazo de 2027.

O dólar poderia chegar a R$ 6,50, o Ibovespa poderia cair aos 80 mil pontos e a taxa de juro subir a 9,00% ao ano.

Estamos falando de uma alta de mais de 15% do dólar e uma queda de 20% do Ibovespa, e um exemplo do impacto de uma taxa de juros a 9,00% a.a. eu já te mostrei lá em cima.

Mas claro que a realidade pode ser ainda pior.

Afinal, os economistas, o mercado em geral na verdade, não costumam ser muito bom nessas previsões.

E é por todos esse motivos que minha recomendação é que seus investimentos estejam preparados para uma eventual saída de Paulo Guedes.

Quer saber como? Então acesse a parte 2 desse relatório.

Nela, dou continuidade ao assunto e explico o que você pode fazer com a sua carteira de investimentos, caso o que acabei de te descrever se concretize.

Até lá!

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“Os analistas de valores mobiliários autores do presente conteúdo declaram, nos termos da Instrução CVM nº 598/2018, que as recomendações de títulos e valores mobiliários apresentadas constituem opiniões pessoais, elaboradas de forma totalmente independente e autônoma. Sob tal circunstância, ainda, os respectivos analistas se declaram responsáveis pelo cumprimento das obrigações dispostas no Art. 20 da referida Instrução.”

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